“市場上活躍過的很多熱點(diǎn)都是偽技術(shù)、偽模式、偽命題。”

采訪丨劉燕秋

來源丨投中網(wǎng)

成立于2011年的嘉御資本，目前管理美元及人民幣基金資產(chǎn)總額超過170億人民幣，專注于新消費(fèi)、跨境電商和出海品牌、技術(shù)驅(qū)動的企業(yè)服務(wù)、以及前沿科技領(lǐng)域的投資，過往的明星案例包括思摩爾國際、安克創(chuàng)新、泡泡瑪特、鍋圈食匯等獨(dú)角獸。

2021年，在成立十周年之際，嘉御基金更名為嘉御資本，從單一產(chǎn)品、單一基金變?yōu)橐患叶嗷稹⒍喈a(chǎn)品的投資集團(tuán)。“嘉御基金變成嘉御資本并不是想做集團(tuán)化、集中化，恰恰相反，用云計(jì)算的術(shù)語，我們是更多地實(shí)現(xiàn)了分布式。”衛(wèi)哲告訴投中網(wǎng)。

這一舉動有利于嘉御的團(tuán)隊(duì)建設(shè)。在品牌升級的同時，嘉御推出旗下首支獨(dú)立子基金——專注早期科技投資的前沿科技基金，帶隊(duì)的是嘉御體系內(nèi)培養(yǎng)出的“四大金剛”之一方文君。

現(xiàn)在機(jī)構(gòu)招人時熱衷于強(qiáng)調(diào)“產(chǎn)業(yè)背景”，但衛(wèi)哲不認(rèn)為這是必備條件，“產(chǎn)業(yè)背景就一定能夠保持對產(chǎn)業(yè)領(lǐng)先性的理解嗎？我們兩位沒有科技產(chǎn)業(yè)背景的創(chuàng)始同學(xué)，已經(jīng)迅速地把科技團(tuán)隊(duì)建立起來。在過去近五年的時間，30多家投資的企業(yè)當(dāng)中，100%獲得了后續(xù)的一輪、兩輪的融資。”從這個意義上說，科技團(tuán)隊(duì)是一個樣本，未來10年，衛(wèi)哲希望嘉御能夠有10個自己培養(yǎng)的合伙人，帶領(lǐng)10個產(chǎn)業(yè)級的團(tuán)隊(duì)。

嘉御資本的投資版圖也在不斷拓展，2018年起，在消費(fèi)和跨境電商之外，嘉御開始部署新技術(shù)行業(yè)的投資。過去幾年，嘉御的投資布局僅聚焦在信息產(chǎn)業(yè)技術(shù)，并沒有涉足太多其他的新技術(shù)行業(yè)，這是因?yàn)椋谛l(wèi)哲看來，市場上活躍過的很多熱點(diǎn)都是偽技術(shù)、偽模式、偽命題。但他認(rèn)為，ChatGPT帶來的這一波技術(shù)變革是真實(shí)的，同時離商業(yè)化并不遙遠(yuǎn)，因而嘉御將在海內(nèi)外高度關(guān)注這一領(lǐng)域。

在由投中信息、投中網(wǎng)主辦的“第17屆中國投資年會·年度峰會”前夕，投中網(wǎng)與嘉御資本創(chuàng)始人衛(wèi)哲進(jìn)行了一場精彩對話。除了嘉御的投資布局與策略外，在投資越來越強(qiáng)調(diào)深入產(chǎn)業(yè)的過程中，衛(wèi)哲還分享了自己在人才選拔、團(tuán)隊(duì)建設(shè)等方面的思考。

談趨勢

中國不需要上萬家的VC和PE

有三四千家足夠了

投中網(wǎng)：過去一年，關(guān)于一級市場的消極情緒彌漫較廣，這是你在行業(yè)中經(jīng)歷過最低谷的時點(diǎn)嗎？怎么把握不確定性？你的主要精力分配在什么地方？

衛(wèi)哲：疫情的最后一年，很多黑天鵝事件發(fā)生，對很多VC、PE來說，募、投、管、退四大環(huán)節(jié)全方面受到了影響，但恰恰作為頭部的投資機(jī)構(gòu)，我們也看到了很多積極向好的方向，比如說我們看到無論是消費(fèi)還是科技，估值回歸理性，我們投資人看到的創(chuàng)業(yè)者也回歸理性的經(jīng)營，更重視效益、更重視現(xiàn)金流，另一方面，也看到有上千家的協(xié)會備案的VC、PE注銷，中國其實(shí)不需要上萬家的VC和PE，有三四千家足夠了。

在看不確定性的時候，我更多地要看一些確定性，投資還是有一些越來越清晰的確定性，比如說在目前的地緣政治之下，我們在中國做投資，一定要和國家的基本政策保持高度的一致，我們要問自己一個問題，我們投資的企業(yè)做大了，跟國家強(qiáng)大是什么關(guān)系，在這大背景下，比如嘉御資本的判斷，中國不可能不需要出口，未來幾十年鼓勵出口都是我們的國策，所以我們看到A股去年一口氣有6家跨境電商公司順利過會，其中包括嘉御資本重倉投資的致歐。

我們過去三年提出了一個口號，那也是我工作重心最重要的集中點(diǎn)，叫“募、投、管、退全面擁抱產(chǎn)業(yè)上市公司”。嘉御資本最新的一期基金，上市公司的出資額已經(jīng)超過45%，有20到30家上市公司在募、投、管、退四個領(lǐng)域都和嘉御資本產(chǎn)生了緊密的合作。一方面，已經(jīng)上市的公司需要尋找新的增長點(diǎn)，通過和我們頭部投資機(jī)構(gòu)的合作，能夠迅速發(fā)現(xiàn)新的技術(shù)和新的產(chǎn)品，提高它工業(yè)制成的水平，另一方面，我們投資的中早期的科技企業(yè)能夠迅速把產(chǎn)品成果導(dǎo)入有一定規(guī)模的上市公司，這是一個雙贏的局面。未來幾年，中國5000多家上市公司，我們的目標(biāo)是覆蓋其中10%，超過500家，轉(zhuǎn)換不低于30%，從現(xiàn)在近30家上市公司和嘉御資本合作，拓展到不低于150家上市公司和嘉御合作，既為嘉御，也為嘉御投資的企業(yè)構(gòu)建一個更豐富、更強(qiáng)大的生態(tài)圈和朋友圈。

投中網(wǎng)：成立十二年來，嘉御資本聚焦新消費(fèi)、跨境電商和出海品牌、技術(shù)驅(qū)動的企業(yè)服務(wù)、以及前沿科技四個領(lǐng)域，你怎么看這幾個投資板塊未來的趨勢？

衛(wèi)哲：嘉御資本過去十一二年來是對資本配置做出過調(diào)整，唯一沒有變的是我們堅(jiān)持在消費(fèi)領(lǐng)域的投資布局，到2018年、2019年以后我們不再投任何消費(fèi)型互聯(lián)網(wǎng)的企業(yè)，減下來的資本我們就增加到了硬科技驅(qū)動的產(chǎn)業(yè)，所以在過去幾年，我們的配置有不變、有改變。未來，我們繼續(xù)堅(jiān)持我們的三句話，叫看好、看懂、幫上忙。這些行業(yè)以外，我們有很多看好的行業(yè)，比如說醫(yī)療醫(yī)藥，誰都希望長生不老、長命百歲，但這并不是我們能看懂和幫上忙的。整個大的科技領(lǐng)域，目前我們也沒有涉及所謂的“雙碳”概念，也沒有涉及所謂的新材料，這些我們也看好，但是不屬于我們能看懂和幫上忙的。所以在未來的幾個行業(yè)當(dāng)中：1、符合國家大的政策；2、看清楚行業(yè)周期；3、在具體項(xiàng)目上、行業(yè)上繼續(xù)堅(jiān)持看好、看懂、幫上忙。

談投資

投科技讓自己變得更像VC

投中網(wǎng)：過去一段時間，很多機(jī)構(gòu)對新消費(fèi)領(lǐng)域失去信心、停止投資，在消費(fèi)投資大熱或遇冷的周期，嘉御資本都是怎么應(yīng)對的？投資的節(jié)奏和策略有沒有發(fā)生變化？

衛(wèi)哲：過去十一二年，嘉御唯一沒有改變的配置就是在消費(fèi)領(lǐng)域，我們要在具體細(xì)分的賽道上進(jìn)一步做出判斷，比如說我們疫情三年，覺得可選性消費(fèi)會下降，哪怕疫情之后，可選性消費(fèi)并不會是如大家所期待一樣一夜之間理性的反彈，但我們覺得剛需性消費(fèi)繼續(xù)會走向一個升級的過程。

在國內(nèi)，在大家爭論是產(chǎn)品為王還是渠道為王的時候，我們提出了叫產(chǎn)品渠道合一型，也就是我們要做產(chǎn)品、渠道王中王。典型就表現(xiàn)在嘉御資本的鍋圈食匯、滬上阿姨這些為代表的社區(qū)型萬店連鎖企業(yè)。

投中網(wǎng)：你曾說過，“就行業(yè)周期來說，最重要的是避免偽技術(shù)、偽模式、偽命題。”一級投資市場上過去兩年的哪些熱點(diǎn)在你看來是偽技術(shù)、偽模式、偽命題？你怎么看待最近火熱的ChatGPT所帶來的投資機(jī)會？

衛(wèi)哲：過去有很多風(fēng)口，元宇宙也好、Web3.0也好、區(qū)塊鏈等等，嘉御都沒有去涉足，我們判斷是否真?zhèn)蔚囊粋€核心，兩個方面，一是它是否對各個行業(yè)有突破性的變化，真正的價值創(chuàng)造，有些技術(shù)行業(yè)局限得非常窄，有些技術(shù)本身是舊瓶裝新酒，換了個名字，趕時髦又來了，這些風(fēng)口嘉御從來沒有涉足過，但是這次從ChatGPT、GPT3到GPT4，讓我們感到這次是真技術(shù)、真需求，唯一還欠缺的是一個真的商業(yè)模式，那這樣三個很核心的要素中，兩個真實(shí)的存在，這次我們認(rèn)為ChatGPT帶來的技術(shù)變革是真實(shí)的，離商業(yè)化并不遙遠(yuǎn)，嘉御資本一定會高度關(guān)注這個領(lǐng)域的變化，不僅在中國，也包括在海外。

投中網(wǎng)：2021年嘉御基金升級為嘉御資本，從單一產(chǎn)品、單一基金變?yōu)槎嗷稹⒍喈a(chǎn)品的一家投資集團(tuán)，為什么你在這個階段有了讓嘉御更加系統(tǒng)化、規(guī)模化的想法？

衛(wèi)哲：嘉御基金變成嘉御資本并不是想做集團(tuán)化、集中化，恰恰相反，用云計(jì)算的術(shù)語，我們是更多地實(shí)現(xiàn)了分布式。在一個綜合基金中去實(shí)現(xiàn)多個行業(yè)的配置，這是我們原來從美元基金一脈相承的做法。在過去三年，也就是嘉御資本進(jìn)入10周年的時候，讓我們看到市場的變化。

首先，我們前面提到募、投、管、退全面擁抱產(chǎn)業(yè)上市公司，但對于一個產(chǎn)業(yè)上市公司來說，它很難做出一個決策去擁抱一個跨行業(yè)的綜合性基金，對他來說，我是消費(fèi)型企業(yè)，我最好參與嘉御的消費(fèi)基金投資，我是制造或者科技型企業(yè)，我最好參與嘉御的先進(jìn)制造或者科技型基金。所以從上市公司產(chǎn)業(yè)LP來說，必須和他的行業(yè)、專業(yè)對口。

第二，大家也知道，在中國人民幣基金完全離不開地方政府的引導(dǎo)基金，地方政府的引導(dǎo)基金也希望產(chǎn)業(yè)更加清晰和明確，所以嘉御基金、嘉御資本變成一個多產(chǎn)品、產(chǎn)業(yè)化的分類清晰的基金以后，首先是有利于我們的LP。當(dāng)然因?yàn)橛欣诉@樣的LP，我們把近30家上市公司發(fā)展成我們的LP，形成更好的生態(tài)圈，本質(zhì)上也會更有利于我們所投的企業(yè)。

第三，有利于嘉御團(tuán)隊(duì)的成長。每一個嘉御旗下的產(chǎn)業(yè)基金，我們都會讓團(tuán)隊(duì)擁有超過50%的經(jīng)濟(jì)利益，也讓他們在投資決策上有更大的自主權(quán)，所以嘉御資本10周年慶祝的時候，我提出未來10年我的構(gòu)想，希望嘉御能夠有10個自己培養(yǎng)的合伙人，帶領(lǐng)10個產(chǎn)業(yè)級的團(tuán)隊(duì)，而且要實(shí)現(xiàn)青出于藍(lán)勝于藍(lán)。所以我把它比喻成它不是集團(tuán)化的做法，不是集中式的做法，恰恰是一個分布式，有利于團(tuán)隊(duì)成長，有利于我們LP選擇，有利于我們所投的企業(yè)，基于這“三個有利于”，在嘉御基金10周年的時候更名為嘉御資本，把我們的戰(zhàn)略在未來十年做了更清晰的規(guī)劃。

投中網(wǎng)：自2020年起，許多中后期基金都先后進(jìn)入早期投資，你是如何下定決心成立專門的科技投資團(tuán)隊(duì)？嘉御資本過去偏后期的打法如何適應(yīng)早期投資？

衛(wèi)哲：嘉御資本今天的布局可以理解為在消費(fèi)和跨境電商領(lǐng)域，我們還是一個偏成長期、中后期的PE，但是在科技投資，我們是一個偏中早期的VC，首先原因是對消費(fèi)行業(yè)來說，市場熱也好、冷也好，我們始終保持很清醒的估值判斷，也就是意味著消費(fèi)企業(yè)即使到了中后期，估值也不會高得離譜。反過來，科技企業(yè)，如果我們出手再晚一點(diǎn)的話，那么很可能他的估值并不是不合理，但是超出了嘉御資本投資的單筆投資范圍，為此，我們投科技讓自己變得更像VC，但并沒有全面轉(zhuǎn)型為VC，消費(fèi)和跨境電商領(lǐng)域，我們還是更堅(jiān)持PE的打法。

嘉御資本一直提出“看好、看懂、幫上忙”，“投前先咨詢、投前先賦能”，這點(diǎn)上，無論是嘉御消費(fèi)的PE打法，還是嘉御科技的VC打法都沒有變化。

投中網(wǎng)：如今越來越多投資機(jī)構(gòu)在人員招募時會強(qiáng)調(diào)產(chǎn)業(yè)背景和經(jīng)驗(yàn)，但嘉御資本的科技早期團(tuán)隊(duì)和合伙人都不是科技背景出身。你覺得在投資越來越強(qiáng)調(diào)深入產(chǎn)業(yè)的過程中，投資機(jī)構(gòu)在人才選拔、團(tuán)隊(duì)建設(shè)等方面可能發(fā)生哪些變化？嘉御資本的應(yīng)對之策是什么？

衛(wèi)哲：如果按照專業(yè)對口來說的話，那我這輩子幾乎什么行業(yè)都是錯誤的選擇，我做了零售，轉(zhuǎn)行到互聯(lián)網(wǎng)，從互聯(lián)網(wǎng)再轉(zhuǎn)行到投資，我認(rèn)為人是不斷能學(xué)習(xí)的，投資行業(yè)也不例外，并不一定要強(qiáng)調(diào)所謂的專業(yè)對口。

反過來，我們也在問，產(chǎn)業(yè)背景就一定能夠保持他對產(chǎn)業(yè)領(lǐng)先性的理解嗎？一個人如果脫離產(chǎn)業(yè)久了，純做投資了，應(yīng)該說對產(chǎn)業(yè)的理解也沒有那么深。二是做產(chǎn)業(yè)背景可能會很深，也可能會很窄，畢竟嘉御投資科技覆蓋整個信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)，也很難找到所謂的專家能夠?qū)Ω鱾€行業(yè)都能深入了解，但是我們很高興地看到當(dāng)時我們的選擇是對的，我們兩位沒有所謂科技產(chǎn)業(yè)背景的創(chuàng)始同學(xué)，已經(jīng)迅速地把科技團(tuán)隊(duì)建立起來。

在過去近五年的時間，30多家投資的企業(yè)當(dāng)中，100%獲得了后續(xù)的一輪、兩輪的融資，這是行業(yè)中非常少見的，而且僅僅過了不到四年，我們今年就預(yù)計(jì)有四家科技類的企業(yè)在不同的主板能夠獲得上市的地位，這樣一個成功率證明不迷信行業(yè)專家，我們尊重行業(yè)專家，但不迷信行業(yè)專家，還是堅(jiān)信我們自己的團(tuán)隊(duì)，通過他們快速的學(xué)習(xí)能力，是能夠?qū)芏嘈屡d的科技行業(yè)快速地了解。

談決策

找到杰出的賽車手，要反復(fù)地下注

投中網(wǎng)：嘉御人民幣一期基金分別于2017年和2018年兩次加注安克創(chuàng)新，安克創(chuàng)新也成為嘉御人民幣基金最大單筆投資企業(yè)。你們制定過單一項(xiàng)目押注最大限額嗎？在下重注時你們通常會考慮哪些因素？

衛(wèi)哲：和所有的同行一樣，通常LP跟我們的協(xié)議中約定單筆投資不得超過當(dāng)期基金的20%，所以嘉御人民幣一期足足的20%投在安克創(chuàng)新一個項(xiàng)目上，前后加在一起一共投了三輪。其實(shí)尋找一個優(yōu)秀的企業(yè)和尋找優(yōu)秀的企業(yè)家，對我們做投資來說都是非常難的，但是如果一旦找到，在一個優(yōu)秀的賽道跑著一輛優(yōu)質(zhì)的賽車，里面有一個非常杰出的賽車手的時候，你要反復(fù)地下注。

以安克創(chuàng)新為例，我們每次的投資并不僅僅是我們的決策，企業(yè)從來不缺錢，應(yīng)該說是看好嘉御提前的咨詢、提前的賦能，每完成一個階段，企業(yè)就獨(dú)家給了我們一次投資機(jī)會，三次投資機(jī)會都是安克創(chuàng)新的創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)認(rèn)可我們的服務(wù)、給我們創(chuàng)造出來的。

投中網(wǎng)：嘉御的投資決策體系在十年中發(fā)生過一次變化——從一致同意到大部分同意。能否了解一下，在發(fā)生這次變化之后，嘉御投了哪些非共識的項(xiàng)目？你現(xiàn)在如何看待這次決策體系的變革？

衛(wèi)哲：在前十年，我們?nèi)齻€投委會成員是要求一致通過的，尤其是在我們決定進(jìn)入偏VC階段的科技投資的時候，對未來的技術(shù)、商業(yè)模式的不確定性就產(chǎn)生了更多的不同觀點(diǎn)，所以我們到現(xiàn)在覺得投資是賺認(rèn)知差的行業(yè)，即使在團(tuán)隊(duì)的內(nèi)部也很難實(shí)現(xiàn)認(rèn)知的同步，保留認(rèn)知的不同性，是尊重VC打法的關(guān)鍵。

嘉御資本并不是簡單地做一個多數(shù)通過，我們還有更激進(jìn)的做法，到目前我們還保留了投委會否決權(quán)，我們還有“銀色子彈計(jì)劃”，就是我們的消費(fèi)組和科技組，即使在投委會否決的前提下，還有小額投資的自主決定權(quán)，這也是向美元的VC基金學(xué)來一個非常優(yōu)秀的做法，當(dāng)然前提是如果他要使用這顆銀色子彈，他應(yīng)該自己的個人和團(tuán)隊(duì)的跟投部分大幅度加大，而且在第一顆銀色子彈打中之前，我們也不會發(fā)第二顆銀色子彈，通常我們給我們的科技組和我們消費(fèi)組按照當(dāng)期基金規(guī)模的1%到2%來發(fā)放這顆銀色子彈，這個比我們投委會是否一致通過還是非一致通過、大多通過，我們覺得是一個自由度、靈活度更高的機(jī)制。

每一期基金1%、2%這樣的“銀色子彈安排計(jì)劃”，即使發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，是我們可控和可承受的，但團(tuán)隊(duì)不付一點(diǎn)學(xué)費(fèi)，就希望他能夠成長也是不可能的，我們很高興地看到我們年輕的團(tuán)隊(duì)有了這個“銀色子彈”，繼續(xù)很謹(jǐn)慎地使用，我們需要讓這些銀色子彈再飛一會兒，無論成敗都是對團(tuán)隊(duì)非常好的培訓(xùn)和教育過程。

談退出

不是要保證某一個明星項(xiàng)目的成功

而是要保證每一期基金的成功

投中網(wǎng)：退出是嘉御資本非常看重的一環(huán)，嘉御曾經(jīng)在一年中收獲5個行業(yè)IPO第一股，對DPI也有自己的要求。圍繞何時退、怎么退等問題，你認(rèn)為基金應(yīng)該建立怎樣的退出制度？行業(yè)內(nèi)存在諸多衡量基金收益的指標(biāo)，你最看重的指標(biāo)是什么？

衛(wèi)哲：早在2012年，我曾有幸和黑石資本（Blackstone）的創(chuàng)始人Stephen A. Schwarzman（蘇世民）有一次非常好的交流，老先生當(dāng)時就說全世界的基金都是募、投、管、退四件事，但如果沒有退，前三件事就白做，黑石不僅投得好，更重要的是黑石退的好，所以老先生當(dāng)時提醒了我兩件事，既然退出這么重要，募、投、管都有團(tuán)隊(duì)，退出有團(tuán)隊(duì)嗎？所以在2012年8月份開始，嘉御資本到現(xiàn)在近十年了，一直保持我們的專職退出團(tuán)隊(duì)。

嘉御的退出紀(jì)律也是結(jié)合當(dāng)時蘇世民先生的建議，我們首先是把每一期基金的退出紀(jì)律凌駕于單個項(xiàng)目的退出紀(jì)律之上，也就是說不是要保證某一個明星項(xiàng)目的成功，而是要保證每一期基金的成功。我們的觀點(diǎn)叫5/8理論，也就是一個8年期的基金，第5年期DPI要大于1，難不難？很難，3、4年的投資期，第5年就得回收整個本金，應(yīng)不應(yīng)該？也很應(yīng)該，一個8年期的基金已經(jīng)過了5年了，本金還沒有回來，整個基金DPI達(dá)到3、達(dá)到4、達(dá)到5，那是非常難的。

在具體做的過程中，5/8理論的紀(jì)律必須超越每一個投資團(tuán)隊(duì)對單個項(xiàng)目的判斷，這是在嘉御定這個紀(jì)律之后，所有的每期基金都按這個執(zhí)行，當(dāng)然我們有12年期的基金，我們不追求第5年底，那么還是5/8，大約在7.5年左右的時候要實(shí)現(xiàn)DPI大于1。

在一個基金當(dāng)中，LP往往既要、又要、還要，既要DPI，又要IRR，又還要絕對的倍數(shù)，我覺得都是應(yīng)該的，三大指標(biāo)缺一不可，不能光滿足了DPI，犧牲了整體的IRR和整體的倍數(shù)。但是這個既要、又要、還要，你不能落在每一個具體的項(xiàng)目上。

千萬不要忘了我們投資項(xiàng)目的英文單詞叫投資組合，叫portfolio，我經(jīng)常跟我們團(tuán)隊(duì)說，如果一期基金投10個項(xiàng)目到15個項(xiàng)目，他就有點(diǎn)像一個足球隊(duì)，每個球隊(duì)中，你都得知道你有兩個還是三個是踢前鋒的，你有三個還是四個是要踢后衛(wèi)的，你一定會有一個守門員項(xiàng)目，所以嘉御基金在每個組合當(dāng)中，我們就要問哪些項(xiàng)目是踢前鋒的，也就是能夠盡快解決我們DPI的，哪些項(xiàng)目是我們的value driver，就守門員，叫“本壘打”Home Run項(xiàng)目，是一個項(xiàng)目能夠回收整個一期基金的，哪些項(xiàng)目是后續(xù)有快速兩三輪融資機(jī)會，使基金在運(yùn)營過程中IRR有提高的，所以這個既要、又要、還要，不通過一個項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)，是通過一個組合去實(shí)現(xiàn)。